国泰君安：利率市场化有助债市耐久走牛

2014-09-29 10:49:52 来源：华夏经济网作者：新财界分享：

　　鼎新是一项系统工程，实体经济和金融系统的鼎新是相辅相成、彼此增进的，任何一个环节鼎新的滞后都能够加大鼎新过程中的风险。中国要避免潜在的系统性风险，实体部门的鼎新需求减速推动。而实体部门的鼎新，重如果对非市场化融资主体的鼎新，如国企鼎新和中央债鼎新等。同时，货泉政府需增强对诺言扩大规模与流向的掌握，并采纳定向宽松货泉的政策予以支撑。
　　耐久来看，随着鼎新的推动，利率市场化而至使的存款增速超越存款增速的现象将得以减缓，存款增速将逐渐与存款增速趋同，债券市场利率将泛起下行，并有能够封闭一个耐久牛市。
　　实体部门鼎新需减速推动
　　近几年，利率市场化速度较着快于实体部门鼎新。这一方面是由于经管层的自动推动，另外一方面是由于货泉基金、互联网金融等快速生长的主动倒逼。利率市场化的推动以致银行机构的存款丧失、资金成本下降、运营压力加大，进而提高银行机构的风险偏好。实体部门鼎新滞后，非市场化的融资需求占斗劲大，如中央融资平台、国有企业等。这些非市场化的融资主体具有政府的隐性担保，且对融资利率不迟钝，银行在盈利压力景象下，会将过量的信贷投放到这些领域。
　　利率市场化对银行欠债真个冲击可以分化为银行存款成本率下降与银行存款丧失。近几年，银行存款构造及存款利率的修改以致存款成本率下降，特别是2012年中国群众银行将金融机构存款利率浮动区间的上限调剂为基准利率的1.1倍后，银行存款成本率泛起较着下降。2012年上市银行平均存款利率较2011年下降0.33个百分点至2.0%。2013年后利率市场化对银行存款成本率的抬升幅度有所放缓。利率市场化鼎新也会以致银行存款少量丧失，银行存款的交换产物规模大生长。截至2014年6月，银行理财富品规模已占银行存款总额的11%。存款少量丧失减轻了银行的揽储压力及盈利压力。
　　从利率市场化对银行资产真个冲击看，银行揽储压力加大，以致其经由过程时限更短、成本更高的同业欠债和银行理财去支撑其资产扩大。银行盈利压力的加大，以致其存款投向到高风险领域，如中央融资平台、产能过剩行业、房地产行业等；同时经由过程同业资产的方式绕开存贷比等目标监管。截至2014年6月，产能严重过剩的三大领域即煤炭开采和洗选业、黑色金属冶炼及压延加工业、有色金属冶炼及压延加工业，其银行存款规模约5万亿；中央融资平台存款9.7万亿，房地产存款16万亿。上述三个高风险领域存款合计约31万亿，占存款总规模的40%。
　　要避免潜在系统性风险，实体部门的鼎新需减速推动。实体部门鼎新重如果对非市场化融资主体的鼎新，如国企鼎新、中央债鼎新。国有企业公司制改革，完成股权构造多元化；优化公司治理构造，成立健全企业的约束及激励制度；剥离国企耐久承当的政策性承担等一系列鼎新办法无益于增强国有企业的“自生才干”、激活运营活力；推动国有企业破产重组，无益于扩充掉队产能，着落企业部门的杠杆率；拟定中央政府资产欠债表，答应中央政府刊行中央债，慢慢交换中央融资平台融资。这些办法无益于约束中央政府的融资行动、着落融资成本、提高财政通明度和财政资金使用效率。
　　2012年后债券利率与根基面背叛
　　2012年之前，债市利率走势与GDP、CPI走势根基分歧。2012年今后，债券利率走势与根基面泛起了背叛。这首要由以下两个启事以致。
　　一是存量债权快速添加以致本钱收入的再融资需求不竭下降。2013年全社会债权总额约130万亿元，若采纳守旧估量以平均利率5%合计，全年的本钱收入约6.5万亿元，占昔时社会融资规模总量的38%。庞杂的本钱收入所引致的再融资需求，挤占了企业投资性需求的金融资本，减轻了资金供求的冲突，从而加大清偿券利率下行的压力。
　　二是金融资本错配抬升了利率中枢。一方面，非市场化融资主体挤占了市场化融资主体的金融资本，抬高了社会融资成本；另外一方面非市场化融资主体隐性担保的特性及理财类产物的刚性兑付，歪曲了金融产物的风险与收益特性，抬高了市场的无风险利率。
　　2012年后，债券市场投资者行动特别是银行的行动对债券市场利率走势的影响逐渐增强。在利率市场化鼎新推动到存存款利率市场化的期间，银行的存款增速会超越存款增速，银行系统的流动性压力加大，短时候内会减轻银行系统的流动性错配。存款增速超越存款增速，必然水平上反映了全社会资金供求联系的趋紧。资金供求的趋紧，反映在利率上面等于利率中枢的下降。
　　利率市场化对债券市场的影响
　　从韩国和中国台湾地域的经历来看，上世纪80年月末到90年月初，正是这些国家和地域金融自在化鼎新期间，微观经济所处的阶段和所面临的成绩与中国海洋地域当前景象很是近似。例如人均GDP均在8000美圆阁下，投资率、储蓄率均见顶回落，经济构造面临转型，以政府为主导的金融系统效率较高等。是以，这些国家和地域可以作为斗劲对象，以预期中国海洋地域金融鼎新的前景。
　　韩国在上世纪50年月开端尝试政府主导型的金融体系体例。在工业化晚期，政府为知足国家全体经济生长计谋，对金融机构的信贷采纳间接掌握。政府将金融资本向大企业倾斜，并通太低汇率、低利率、税收优惠等方式鼓动勉励大企业停止扩大。从1973年到1991年间，政府的优惠存款占国际信贷比例超越40%。这类政府主导、控制金融、财阀举债完成多元化扩大的“韩国方式”创作发觉了韩国经济几十年快速生长的事业，但这也形成了韩国企业与银行全体的“预算软约束圈套”：个人内部穿插持股，企业过度投资，银行过度存款，金融风险逐渐储蓄堆集。控制金融体系体例的长处逐渐闪现：金融资本的设置装备摆设效率低下，遍及的道德风险以致企业的资产欠债率高企，银行机构堆集了少量的呆账坏账。
　　自上世纪80年月起，韩国逐渐抛却政府主导型的经管体系体例，尝试金融自在化鼎新。韩国的利率市场化鼎新经历了从铺开到控制、从控制到从头铺开的阶段。1991-1997年，是从控制到从头铺开的第二阶段。这一期间，韩国的鼎新布景与中国现阶段的景象十分近似。韩国第二阶段的利率市场化打算分为四步：第一步，从1991年11月23日起，铺开银行和非银行金融机构绝大大都短时候存款利率，铺开3年以上刻日的存款利率；第二步，从1993年11月1日起，铺解雇政府存款和韩国银行再贴现存款之外的一切存款利率，铺开2年及以上刻日的存款利率；第三步，从1994年12月起，铺开1年期以上存款利率，从1995年7月起铺解雇活期存款之外的一切存款利率；第四步，从1997年起，慢慢铺开活期存款利率，完全完成利率市场化。